中海油服由中国海洋石油集团控股，是全球最具规模的油田服务供应商之一。公司于 2001 年由中国海洋石油总公司旗下五家从事钻井、油井服务和石油物探的公司合并设立，2002 年香 港主板上市，2007 年上交所上市。目前中国海洋石油集团有限公司持有中海油服 50.53%的股份， 是公司的控股股东。公司是中国海洋石油集团内唯一从事油田技术服务的公司。

　　公司业务覆盖油气田勘探、开发和生产的全过程，是全球油田服务行业屈指可数的有能力 提供一体化服务的供应商之一。业务分为四大类：物探勘察服务、钻井服务、油田技术服务及船 舶服务。

　　公司收入主要来自国内，并不断拓展海外市场。目前已涵盖并拓展至亚太、中东、美洲、欧 洲、非洲、远东六大区域，覆盖全球 40 多个国家和地区。

　　公司行业地位领先。钻井平台规模全球第一。固井排名全球第三。特别在国外公司长期垄断 的定向钻井领域（包括旋转导向系统、LWD 录井系统、MWD 测井系统），公司已取得全球市场 第四的规模，仅排在三大国际油服巨头之后。（报告来源：未来智库）

　　油服公司业绩受油价影响明显。油价持续上涨时，业绩大幅增长。而在油价大幅下跌时，业 绩暴跌，甚至亏损。究其原因在于，油气上游资本支出受油价影响，从而影响油服行业景气度。 国际油价持续上涨，高于油气企业采油成本，赚钱效应明显，油气企业加大勘探开发资本开支， 油服行业高景气；国际油价低迷，油气企业利润降低，甚至亏损，油气企业缩减勘探开发资本开 支，油服行业进入低谷期。因此，形成传统的“油价-资本开支-油服业绩”的传导机制。

　　第一阶段：2011-2014 年期间，油价处于历史高位，价格在 100-120 美元/桶之间，远高于 油气公司采油成本，油气公司赚钱效应明显，资本开支力度大。公司业绩逐年增长。

　　第二阶段：2014-2018 年期间，油价下行，甚至出现年均跌幅 46%的情况，油气公司利润 骤减，大幅缩减资本开支。期间，中海油服业绩最大下滑 55%。

　　第三阶段：2018 年至今，油价在 2019 年小幅震荡，2020 年历史性暴跌。但中海油服收入 2019 年逆势上涨，2020 年仅同比下滑 6.9%。

　　2011-2018 年期间，中海油服业绩与油价相关性强。从 2018 年起，中海油服收入变动的周 期性明显弱于油价波动。

　　我们复盘中海油服营业收入与主要客户——中海油历年资本开支，结论显示，中海油服收入 基本与中海油资本开支变化一致。说明，中海油的资本开支在 2018 年以后也与油价出现了背离。

　　我们认为，国内油气资本开支不再完全受单一油价影响，也受国内能源安全政策的影响。油 价与中海油服收入的传导机制已由传统的“油价-资本开支-油服业绩”演变为“油价+能源安全-资 本开支-油服业绩”。

　　中海油坚持降本增效，桶油主要成本下降近 36%。2013 年公司桶油主要成本为 45.02 美 元/桶油，得益于优质的成本管控，桶油成本实现 2013 年到 2020 年的连续七年下降。2020 年降低到 26.34 美元/桶油，2021 年米博体育 米博平台受材料成本、人工费用，以及汇率等影响，有所上升。其中公 司桶油作业费也呈现下降趋势，2021 年为 7.31 美元/桶，从峰值 12.25 美元/桶，降低 40%。

　　同时，中海油积极推进增储上产，不断优化产量结构，提升国内有效益的产量，降低海外低 效负效原油产量。曹妃甸 6-4 油田、旅大 21-2 油田等新项目陆续投产以及陆上非常规气田产量 贡献。公司油气产量屡创新高，2021 年产量达 570 百万桶当量，2022 年，规划产量 600~610 百万桶当量。

　　油价高企，预计中海油 2021、2022 年油气收入大增。公司历年原油实现价格与布伦特原油 价格接近，且变化趋势一致。中海油三季度报数据显示，前三季度原油实现价格 65.09 美元/桶， 第三季度，平均实现价格 70.38 美元/桶。考虑到 Q4 原油价格上行，假定 2021 年全年平均原油 价格 67.5 美元/桶计算，公司 2021 年油气收入约 2482 亿元人民币，同比增长 58%。假定 22 年 价格 100 美元/桶，中海油油气收入 2022 年将达 3810 亿元，同增 53%。

　　2021 上半年，桶油主要成本约 28.98 美元/桶，假定全年桶油主要成本不变，2022 年布伦 特原油平均价格为 EIA 预计值 105.22 美元/桶。由此推算，中海油 2021 年油气业务净利润达 1416 亿元，同比增长 130%。2022 年，油气收入净利润达 2956 亿元，同增 109%。在 2021、2022 年中海油业绩预期大涨的情形下，未来资本开支必将处于高位，进一步提升油服行业景气度。

　　中海油资本支出与其收入高度相关，能源安全进一步助推中海油加大资本支出。中海油资本 支出与收入总体保持相同变化趋势，从历史经验数据来看，资本支出滞后于收入变化 1 年左右， 且涨幅较小。2020 年，受“七年行动”计划驱动，即使在低油价背景下，中海油公司业绩下降 29%， 但资本开支 795 亿元，与 2019 年的基本持平。根据中海油公司 2022 年战略指引，公司资本支 出为人民币 900-1000 亿元，在高油价背景下，公司资本支出执行率有望超过 100%。

　　地缘冲突、OPEC+增产意愿低，美国页岩油生产商恪守谨慎的资本开支，全球石油价格将 继续价格高位。受疫情影响的石油需求在逐步恢复，但全球原油供给量缓慢增长，油价持续走高， 库存持续下降。但 OPEC+仍保持谨慎增产计划，且产量一直不达目标。闲置产能仅 2.7 百万桶/ 天也反映出 OPEC+无力增产。美国钻机数及页岩油产量恢复缓慢，美国页岩油公司资本开支极为谨慎，2022 年产量目标仅 5%。在当前，原油供给紧平衡，闲置产能有限，且俄罗斯原油可 能遭受制裁基础上，全球原油价格或保持高位。

　　预测 2022 年原油需求在 100 百万桶/天。从需求端看，新冠对原油需求的影响主要体现在 陆地货运、交通以及航空等方面，最严重时，全球需求相比疫情前降低 21 百万桶/天。而随着疫 苗接种、各国防疫措施放松，全球原油需求逐步恢复，根据 Rystad 数据，2022 年 8 月份，疫情 对原油需求影响基本消除，原油需求将回到 20 年初水平。根据 IEA 数据，2022 年全球原油需 求平均在 99.7 万桶/天，已超出 2018 到 2021 年平均水平。

　　2020 年第三季度起，原油需求超供给，价格持续上涨。2021 年原油价格缓慢上升，年初 50 美元/桶，至 6 月份恢复到 73 美元/桶水平，年底一度上升到 85 美元/桶。根本原因在于，随 着疫情缓和，各国防疫措施放松，全球原油需求缓慢上升。但 OPEC+坚决执行减产、美国页岩 油恢复缓慢等因素，造成 2020 年第三季度起，全球原油供给出现 1 万桶/天以上的缺口。而在世 界原油供给结构中，OPEC 成员国占比最大，2020 年底占比约 37%，其次为美国，占比 17%， 俄罗斯占比 12.6%。

　　尽管油价破纪录，OPEC 坚持原油供应量温和增长。在 2020 年疫情大爆发、原油价格战后， OPEC+组织先后采取不同份额的减产协议。至 2021 年 4 月 OPEC+减产额缩小为 580 万桶/日。 2021 年 5 月开始增产，5-7 月计划将原油日产量提高逾 100 万桶，8 月起 OPEC+选择以渐进式 增产（计划月增产 40 万桶/日）的方式向市场释放供应。2 月 21 日，包括沙特阿拉伯、伊拉克、 科威特和阿联酋在内的中东最大产油国的能源部长表示，尽管人们呼吁增加供应以冷却油价，欧 佩克+联盟应该坚持每月日增 40 万桶原油产量计划。当前俄乌局势紧张，原油价格飙升至每桶 近 128 美元，但 3 月 2 日 OPEC+月度会议，决定维持原定 40 万桶/日增产计划不变。

　　从实际产量看，2021 年 OPEC+产量不达目标。2021 年前 3 季度，减产执行率大概在 115% 左右，减产执行率超 100%，说明实际减产量大于目标减产量。2021 年第 4 季度，减产执行率 破 120%，一度达 129%。2021 年末，减产不达标，主要缺口在尼日利亚、安哥拉等国家。2021 年 12 月份，OPEC+距离增产目标相差 0.79 万桶，其中尼日利亚产量缺口达 0.46 百万桶/天， 占总缺口 58%。1 月份欧佩克+联盟产量与其 目标水平之间的差距高达 90 万桶/天。

　　不考虑伊朗，OPEC+未来 6 个月闲置产能仅 2.7 百万桶/天。产量不达标，也反应闲置产能 有限。2021 年，全球上游资本开支与 2020 年基本持平，处于历史低位。受减产等因素被迫关 闭的油井，不能很快再恢复产量。而根据高盛数据，未来 6 个月 OPEC+闲置产能仅 2.7 百万桶/ 天，主要来自沙特阿拉伯。

　　第一、 OPEC+组织的本质，是 OPEC+是以沙特为首的国际石油输出国组织（OPEC）与 以俄罗斯为首的非 OPEC 主要产油国组成的联盟。沙特和俄罗斯掌握最大话语权。 当前，俄国原油遭受美国制裁，俄罗斯不可能同意 OPEC+原油大幅增产。另外，沙 特、阿联酋等 OPEC 核心成员国更倾向于站在莫斯科一方，在 OPEC+原油增产上， 与俄罗斯保持一致。

　　第二、 中东国家的财政平衡价格，决定 OPEC+保持温和供给，更有利于其财政收支。根 据 IMF 数据，OPEC 成员国平均财政平衡油价 2020 年达 150 美元/桶，2022 年， 预计降到 97 美元/桶。OPEC 核心成员国沙特 2022 年财政平衡油价预计在 66 美元 /桶，而阿联酋 2022 年财政平衡油价约 60 美元/桶。高企的财政平衡油价，决定了 OPEC 组织温和原油供给，保持油价相对较高水平，更符合其利益——实现稳健的 财政收支平衡。

　　美国页岩油生产商恪守谨慎的资本开支计划，美国原油产量预计缓慢增长。截止 2022 年 3 月份，美国原油产量恢复到 11.6 百万桶/天，从最低点 20 年 9 月份，几乎以每月增加 0.03 百万 桶/天的速度增长。相比钻探新井，页岩油商在经历去年油价暴跌后将维持稳定的现金流和兑现 投资者回报作为更重要的考虑。因此，美国活跃钻机数以及页岩油产量均处于缓慢回升的过程， 对原油市场的供需缺口补给有限。

　　新井数不及完井数，美国页岩油增长空间有限。页岩油油井有效生命周期短，消耗较快，高 产量意味着更高数量的新井投入。以美国页岩油主要产区 Permian 为例，2016 年之前，新井数 与完井数基本一致，可能略高于完井数；2016 年，随着油价上涨，页岩油开采积极性明显上升， 在 2018 年年中，新井数远超完井数。对比，2020 年 5 月份至今，新井数远低于完井数，最大 差值在 2021 年 4 月份，为 207 座。当前，新井数较低，也反应页岩油生产商资本投资意愿较低。

　　美国页岩油生产商遵从严格的资本纪律，2022 年原油产量增长目标 5%。采取激进的资本 开支，可能使公司在周期下行时，遭遇更大的债务危机。2020 年，页岩油企业经历前所未有的 挑战。虽然之后的高油价带来了丰厚利润，但公司需要优先偿还债务、回报股东，而不是再投资。 2021 年，EOG 向股东派发常规股息和特别股息合计 27 亿美元，约一半现金流，并承诺 2022 年向股东派发 23 亿美元的现金（股息）；西方石油公司尽管受债务拖累，也在去年向股东派发了 8.39 亿美元的股息。根据 EOG、先锋、大陆能源 2021 年年报，2022 年原油产量目标合计增长 仅 5%，页岩油企业并未设定更高产量目标。

　　俄罗斯在全球石油市场上扮演着重要角色。是仅次于美国和沙特阿拉伯的第三大石油生产国， 是仅次于沙特阿拉伯的世界第二大原油出口国，也是包括成品油在内的最大总出口国。每天出口 约 500 万桶原油，约占全球原油贸易量的 12%，每天出口约 285 万桶成品油，约占全球成品油 贸易量的 15%。

　　预计俄罗斯原油产量 2022 年中，完全恢复到 2019 年水平，但受制裁影响，进入市场受阻。 2019 年俄罗斯原油产量比较稳定，大概 11.6 百万桶/天，在全球原油产量中，占比约 12.5%。 2020 年触底后，2021 年，俄罗斯原油产量已恢复到 11.16 百万桶/天。预计到 2022 年年中，俄 罗斯产量达 11.8 百万桶/天。但因俄乌战争，俄罗斯遭受经济制裁，原油进入市场受阻。因此， 全球原油供给将出现巨大缺口。

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　　如俄罗斯原油不能进入市场，将给全球原油市场带来超 5.7 百万桶/天的供给减少。根据高 盛数据，历史上，因战争等因素导致的全球原油最大短缺发生在 2019 年阿布盖格遇袭事件，缺 口峰值达到 5.7 百万桶/天。而俄罗斯遭制裁远远大于此事件影响，我们预计带来的全球原油缺 口将远超过 5.7 百万桶/天，且长时间持续。

　　海外机构普遍预测今明两年原油价格维持高位。高盛预计 2022 年原油价格保持 135 美元/ 桶。2023 年原油价格为 115 美元/桶。EIA 上调 2022 年原油价格为 105 美元/桶，2023 年为 89 美元/桶。

　　美国、OECD 原油库存均处于历史较低水平。当前，美国原油和石油库存从 2020 年 6 月份 起，持续下降，目前仅 1147 百万桶。到 2018 年 5 月份水平。而经合组织原油库存从 2020 年 9 月开始快速下降，截止 2021 年底，仅 4164 百万桶，跌破 2014 年最低水平。

　　2022 年，俄罗斯原油遭制裁情况下，全球原油市场最大缺口将达到 1.75 百万桶/天。在俄 乌战争前，原油市场 2022 的展望是，随着 OPEC+减产计划逐步取消，2022 年原油供需平衡将 有效修复，2022 年 Q4，全球原油需求 100.8 百万桶/天，而原油供给达 103 百万桶/天。但随着 俄乌局势紧张，俄罗斯全面遭受美国制裁，英国石油、壳牌、埃克森美孚等石油公司宣布退出俄 罗斯市场，斯伦贝谢等油服公司也相继放弃俄罗斯业务，且俄罗斯原油遭制裁，交易受限。产量 降低，叠加无买家订购，合计带来原油供给影响将达 4 百万桶/天以上。

　　而随着 OPEC+减产额度逐步递减，产量上升，对应闲置产能将大幅降低。OPEC+2022 年 产量同比上年增加 1 百万桶/天，温和情况考虑，释放 0.75 百万桶/天，相比 2021 年，合计相当 于占用 65%闲置产能。而考虑到库存原油对市场长期补给非常有限，不加入计算。

　　综合以上测算，2022 年，俄罗斯原油遭制裁情况下，全球原油市场最大缺口将达到 1.75 百 万桶/天。原油价格维持高位。（报告来源：未来智库）

　　我国原油对外依存度较高，能源安全战略要求多渠道降低原油对外依存度。具体的手段包括 发展新能源、增加对原油产油国影响力并与其加强合作等，但是最为直接的还是加大能源开采量。 我国能源结构呈现富煤、贫油、少气的特征，对原油和天然气的依存度逐步提升，截止 2020 年， 我国原油对外依存度为 73%，天然气对外依存度为 43%。

　　能源安全大战略下，我国不断出台加大能源勘探力度的相关政策。2019 年，明确提出油气 开发工作需落实到位的要求，确保完成 2019-2025 七年行动计划。政策支撑下，即使 2020 年油 价历史性暴跌，WTI 原油最低到-7 美元/桶，中石油、中石化全年资本开支仅同比下降 17%/7%， 而中海油资本开支与 19 年持平。

　　海上油气生产已经成为我国重要的能源增长极。受疫情影响，国际油价持续走低，海洋油气 企业经营效益受到冲击，为保障国家能源安全供应，海洋油气企业加大增储上产力度，产量逆势 增长，2021 年，整个渤海油田的原油产量达到 3013.2 万吨，原油增长约占全国增量的一半，一 跃成为我国最大的原油生产基地，也标志着我国近海勘探开发技术已达到世界一流水平。依托渤 海等海上油田产量的稳步提升，海上已成为我国原油开发的重要增长极。最新统计数据显示， 2021 年，我国海上生产原油 4864 万吨，同比增长 323 万吨，增量占国内原油总增量的 80%左 右，这已是我国海上原油增量连续三年占全国增量的一半以上。

　　中国海上油气资源丰富、勘探程度较低，是油气勘探开发的重点领域。国土资源部地质普查 数据显示，我国南海蕴藏着丰富的油气资源，估算储量占中国油气总储量的三分之一。南海大陆 架已知的主要含油盆地有十余个，面积约 85.24 万平方公里，几乎占到南海大陆架总面积的一半。 南海石油储量至少 230 亿—300 亿吨，乐观估计达 550 亿吨，天然气 20 万亿立方米，堪称第二 个“波斯湾”。其中，70%的资源蕴藏于 153.7 万平方公里的深水区域，开采难度极大。

　　增储上产，中海油 2021 年的净产量约 570 百万桶油当量。2022 年中海油 13 个新项目投产， 主要包括中国的渤中 29-6 油田开发、垦利 6-1 油田 5-1、5-2、6-1 区块开发、恩平 15-1/10-2/15-2/20-4 油田群联合开发和神府南气田开发以及海外的圭亚那 Liza 二期和印度尼西 亚 3M（MDA、MBH、MAC）项目等，净产量目标为 600-610 百万桶油当量，其中中国约占 69%、 海外约占 31%。计划钻探海上勘探井 227 口，陆上非常规勘探井 132 口，采集三维地震数据约1.7 万平方公里。2023 年和 2024 年，净产量预计将分别达 640-650 百万桶油当量和 680-690 百万桶油当量。

　　中海油服虽然受到油服行业景气周期影响，但公司业务竞争力却在持续提升，不断平滑周期 的影响。

　　中海油服拥有强大的钻井装备阵容，广度与深度同在。公司共运营和管理物探勘察船 13 艘 （支）；钻井装备 65 座（包括 43 座自升式钻井平台，14 座半潜式钻井平台，3 座生活平台，5 套模块钻机）；近海工作船舶 130 多艘；钻井平台全部持有 ABS/DNV/CCS 船籍证书，配备先进 的顶部驱动装置、大功率柴油机、泥浆泵和振动筛等一流的钻井装备。拥有丰富的海上钻井作业 以及高温高压井作业经验，可为客户提供作业水深 15-10000 英尺、钻井深度 15000-30000 英尺 的钻探服务。

　　行业大洗牌，公司钻井平台规模处于行业第一。钻井平台公司大多是重资产公司，负债率高， 油价低迷时期，利润暴跌甚至亏损。2020 年提交的 62 份破产保护申请总债务最终为 450 亿美 元，大大超过 2017 年的 350 亿美元纪录。包括 Valaris、Seadrill Partners、Noble、Diamond 等龙头钻探公司申请破产保护。根据 Riglogix 统计，截止 2021 年 11 月份，公司运营 43 座自升 式钻井平台，14 座半潜式钻井平台。无论是总体规模，还是细分领域，钻井平台规模均是行业 领先。

　　中海油服钻井平台使用率超 75%，且行业整体使用率快速上升。钻井平台可用天使用率反 应市场景气程度以及公司产品竞争力。整体来看，公司钻井平台使用率与油气行业景气度紧密相 关。2014 年，油价高点时，钻井平台使用率一度达 100%。随后，油价下行，在 2016 年最低谷 时，自升式/半潜式钻井平台使用率仅 58%/46%，市场严重供过于求。2019 年，油价处于阶段 性高点时，钻井平台使用率超过 75%。根据公司 21 年年报，自升式、半潜式钻井平台平均可用 天使用率达 75.8%/59.3%，公司钻井平台平均使用率为 71.9%。IHS 数据显示，行业整体钻井平台使用率已呈上升趋势，且自升式钻井平台使用率快速抬升，2021 年超 70%，半潜式钻井平 台也超过 60%。

　　受日费率影响，业务营收水平仍在底部。钻井平台按作业日数乘以日费率收费，因此日费率 是影响营收的重要因素。自升式平台（Jackups）主要作业于水深 350 英尺以下，而深水区需要 用到半潜式平台（Semi-submersible），深水区油田较高的开采成本使其对油价更为敏感，半潜 式钻井平台作业日费率波动更大。

　　2021 年，公司钻井平台总作业数比 2020 年下降 3.3%，但超过 2014 年油价高位时的水平。 历年钻井业务的营收显示，钻井平台的营收从 2016 年历史低位开始回升，目前仍处于较低水平。 2021 年自升式钻井平台、半潜式钻井平台营收分别约 7.97 /3.6 亿美元，仅为 14 年峰值的 60%/32%； 2021 年报显示，公司自升式钻井平台、半潜式钻井平台日费率约为 7/13.5 万美元/ 天，是 2014 年同期日费率的 55%/42%水平。

　　钻井平台日费率低，导致公司计提大幅资产减值。回顾历史，公司分别在 2016、2020、2021 年计提固定资产减值损失 36.88 亿元、14.48 亿元、20.1 亿元。2016 年油价从 2014 年高位跌 落谷底，钻井平台属重资产业务，作业价格、使用率等处于底部，资产出现减值。同样地，2020 ——2021 年，经历疫情、原油价格战以及能源行业快速转型等多重因素影响后，公司部分大型 装备的作业价格和使用率处于低位，也因此大幅计提减值。随着钻井平台使用率提升，日费率水 平上升，资产减值情况有望大幅改善。

　　供需关系改善，日费率将以 7%/12%速度增长。钻井平台平均日费率低位的根本原因来自于 原业整体低景气度，供过于求。当使用率环比改善，将带动费率相应提升。Rystad Energy 分析指出，2021 年自升式钻井平台需求量预计与 2020 年基本持平，而后将以 2%的年复合增长 率逐渐恢复增长，到 2025 年需求量将达到 330 座，且使用率达 81%。根据 Rystad 数据，2020 年半潜式钻井平台需求量同比 2019 年下降了 17%，预计 2021 年为 111 座。并且需求量以 5% 的年复合增长率恢复，到 2025 年达到 138 座，使用率达 75%。

　　海外油服公司的历史经验显示，当使用率提高到 80%左右，钻井承包商议价能力有望逐渐 提升。以深水区用钻井平台为例，自升式、半潜式钻井平台的日费率将分别以 7%、12%的年复 合增长率增长。2020 年深水半潜式钻井平台日费率约为 18.6 万美元/天，以 11.6%的年复合增 长率恢复，到 2025 年，日费率将达到 32.2 万美元/天，同 2020 年费用对比，增长 73%。

　　公司能提供完整的油田技术专业服务，占据国内市场较大份额。公司拥有多年的海洋油田技 术和陆地油田技术服务经验，能够提供包括测井、钻完井液、定向井、固井、完井增产等在内完 整的油田技术专业服务，同时占有中国近海油田技术服务市场大部分份额。拥有自主研发的随钻 测井、旋转导向、钻井等超过 430 台套先进的测井、泥浆、定向井、固井和修井等油田技术服 务设备。

　　油服业务处于成长期，毛利率连续六年回升。2011 年至今，从营收上看，油田技术板块虽 受油服周期影响，有所波动外，整体呈快速发展的上升趋势，2016 到 2021 年期间，年复合增 速 21.9%。2021 年，油田技术板块营收为 2016 年对应营收的 2.7 倍。且毛利率持续回升，2021 年毛利率达 29.33%，油田技术板块也是公司主营业务中毛利率最高的板块。

　　国际油服巨头营收处于历史低位水平，2021 年仅为峰值一半。国际油服公司主要服务于国 外市场，市场化程度高，竞争激烈，业绩走势与油价涨跌直接相关。斯伦贝谢、贝克休斯深受油 价拖累，2014 年达到巅峰，2016 年触底回升，斯伦贝谢在 2019 年，营收恢复到 2014 年峰值的 68%。哈里伯顿在 2018 年，营收最多恢复峰值的 73%。2020 年油价，斯伦贝谢、哈里 伯顿营收分别同比下降 28.3%/36%，仅为 2014 年同期的 49%/44%。

　　突破技术垄断，作为国内的海上油服龙头，有望逐步提升全球市占率，进击为全球海上油 服龙头。油服技术包括钻井、完井、固井等细分领域，其中定向钻井技术具有技术壁垒高，市场 垄断性强的特点，长期被国外油服公司垄断。定向钻井业务全球市场规模在 2019 年达到峰值 100 亿美元，2021 年同比下降 20%，为 80 亿美元。

　　定向钻井是使井眼沿预先设计的井眼轴线钻达预定目标的钻井过程，但技术长期被国外垄 断。定向钻井技术包括无线随钻测量与测井（MWD+LWD）、旋转导向（RSS）两个核心技术环 节，长期以来，在全球范围内，定向钻井技术基本被斯伦贝谢、哈里伯顿、贝克休斯等国际油服 巨头垄断（市场份额占 65%以上），其他国家只能高价从其手中购买设备或者服务。

　　定向钻井技术的使用有着显著的经济效益，提高产量，缩短建井周期，甚至成功开发效益 差的油田。优点：1）占用土地面积减少；2）建井周期缩短；绥中 36-1 油田 J 区从原来的 22 天缩短至 3.71 天，最快一口井建井周期仅 1.6 天； 3）单井油产量提高，经济效益更好。以陕 北油田为例：陕北油田主要是近水平的含油砂层，含油层厚薄不均。通过定向钻井选择合适的井 斜角，增加与油层接触面积，日出油量显著提升。

　　公司定向钻井业务在全球排名第四，但与前三仍有较大差距，有巨大空间。公司 2021 年定 向钻井业务收入 5 亿美元，约占据 6%的全球市场规模，但与前三仍有较大差距。排名第三的哈 里伯顿定向钻井业务收入为 12.6 亿美元，是中海油服的 2 倍之多。而斯伦贝谢定向钻井业务收 入约 21.6 亿美元，是中海油服的 4 倍多。

　　公司下一步目标是扩大自主旋转导向和随钻测井技术应用规模，增强可持续作业能力。中 海油研发出了自主的静态推靠式旋转导向钻井系统 Welleader，能够实现井斜自动闭环控制，导 向力可以实现 32 级强度和 240 级方向控制，最大转速 180r/min，工具耐温达 150℃。该工具已 在渤海湾完成了试验工作，具备了海上作业的能力，实钻造斜率约每 30m 井段造斜 6.5°。自研 “D+W”工具首次完成高造斜率水平井作业，创下了作业井深、井温、造斜率三项纪录；超高温测 井系统实现 235℃/175Mpa 条件下的声、电、核测井能力，最高作业井温达到 196℃；公司自研 旋转导向钻井与随钻测井系统实现全规格全功能覆盖，累计进尺已超 52 万米，随钻高速泥浆遥 传技术获突破，传输速率提升 24 倍。

　　2017 年之前，公司钻井平台收入均高于油田技术板块。但从 2016 油价谷底之后，油田技 术板块以 21.9%的年复合增长率快速发展。2021 年报显示，油田技术服务占比约 50.9%，钻井 平台占比约 29.6%。油服技术板块营收远超钻井平台板块。

　　相对于钻井服务，油田技术服务业务拥有更高的毛利率、资产更轻、技术壁垒更高，公司 重点布局油田技术服务业务，2018 年之后公司毛利率、ROE 等指标显著改善，随着油服业务的 持续高增长和收入占比提升，公司毛利率和 ROE 仍有改善空间。

　　考虑当前 100 美元/桶左右的原油价格，原油市场紧平衡，以及国家能源安全大战略的背景 下，预计未来三桶油资本开支将保持持续增长，国外油气公司资本开支保持缓慢增长。分板块来 看：

　　公司钻井板块受益国内外市场景气度回升，量价齐升，板块作业量持续创新高，2022 年自 升式、半潜式钻井平台作业量保持 8%/12%增速，且日费率将分别以 7%/12%速度回升。我们预 计钻井板块 2022/2023/2024 年营收分别达 100/119/141.7 亿元，同比增长 14%/18.8%/19%； 预计 2022/2023/2024 年板块毛利率分别为 8%/10%/12%。

　　公司技术板块受益国内海上油田增储上产，且公司持续扩大定向钻井技术设备等应用规模。 我们预计技术板块在作业量的提升以及精细化管理驱动下降本增效共振下，将保持较高收入、毛 利率水平。预计技术板块 2022/2023/2024 年营收分别达 181/213.6/245.6 亿元，同比增速分别 为 20%/18%/15%；预计 2022/2023/2024 年板块毛利率分别为 33%/33%/33%。

　　公司船舶板块随着船舶队伍作业量与使用率的高位运转，我们预计板块收入将继续保持稳健 增长；物探板块随着继续加强海外市场开拓，预计板块作业量将维持饱满。我们预计公司船舶板 块 2022/2023/2024 年实现营收 37/41.5/46.5 亿元，板块毛利率分别为 9%/9%/9%；物探板块 2022/2023/2024 年实现营收 26.4/31.7/38 亿元，板块毛利率分别为 10%/8%/8%。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）